跨界切入光通信赛道，汇绿生态暗藏哪些风险？

标的估值两年涨250%

收购历程与估值变化

2024年5月，汇绿生态宣布收购武汉钧恒30%股权切入光通信赛道，彼时评估其全部股东权益价值6.58亿元。此后连续增资扩股，2025年7月筹划剩余49%股权收购，评估基准日更新为2025年6月30日，股东权益价值升至23.06亿元，增值率达317.72%。

估值上涨引发质疑

某头部券商并购部高级经理张远分析，分步收购同一标的时，取得控制权的并购对价通常应含控股权溢价，估值应高于少数股权收购阶段。钧恒科技2024年末控股收购估值几乎无增长，时隔半年多整体估值直接翻三倍，背离常规行业并购规律。

业绩与现金流矛盾

2024年和2025年，钧恒科技经营活动产生的现金流量净额分别为-8967.42万元和-1.66亿元，连续两年经营性现金流流出。2025年标的扣非净利润低于业绩承诺，受此影响，汇绿生态调整业绩承诺周期，考核总额增加且延后一年兑现，考核压力增大。

估值参数引质疑

WACC参数下调

两份核心评估报告显示，2024年9月控股收购、2025年6月全资收购两次评估中，评估机构将加权平均资本成本（WACC）由12.44%下调至11.99%，调整依据为“标的基本面改善、外部产业环境向好”。WACC微小下调即可大幅推高企业整体估值。

评估方法选择偏离惯例

本次交易中，评估机构虽同时采用了资产基础法和收益法，但最终仅选取收益法结论作为定价依据。近期科技类上市公司的同类并购，普遍同时采用收益法和市场法，且最终多以市场法作为评估结论。光通信行业技术迭代快，单纯收益法存在主观假设空间大、易在行业拐点期失真等问题。

卖得最多的产品利润最薄

产品结构与毛利率倒挂

2025年，汇绿生态光电子器件业务撑起了公司72.39%的营收，但整体毛利率仅为16.86%，拖累公司整体毛利率同比下降8.16个百分点至18.41%，为2014年以来最低水平。该板块主要产品中，AOC营收规模最大但毛利率最低，光引擎毛利率达39.63%。

利润端可持续性存疑

2025年汇绿生态非经常性损益合计2579.55万元，占全年归母净利润比重达到29.29%，近三成利润不具备可持续性。剔除一次性收益后全年扣非净利润同比增速回落，盈利疲软趋势在2026年一季度进一步显现，增收不增利矛盾持续放大。

现金流之困

经营活动现金流恶化

2025年，汇绿生态经营活动产生的现金流量净额为-6651.5万元，上年同期为7362.78万元，同比下降190.34%。2026年第一季度，经营活动现金流净流出3.01亿元，主要系支付原材料预付款增加所致，预付款项涨幅超310%。

营运资产端现金流失血

截至2025年末，汇绿生态应收账款及票据达13.59亿元，同比增加112.69%；存货同比增长226.83%，达到7.16亿元。两项资产合计超20亿元，占公司总资产近一半。2026年一季度压力加剧，应收票据账款和存货继续增加，企业可动用营运资金持续收缩。

债务规模扩张与偿债压力

经营端持续失血，汇绿生态只能依靠外部融资弥补资金缺口，债务规模进入快速扩张通道。2025年公司筹资活动现金流净额2.82亿元，同比增长48.35%；2026年一季度筹资流入进一步走高至3.65亿元。资产负债率从2023年39%一路攀升至58.1%，短期偿债缺口明显。

汇绿生态跨界切入光通信赛道后，在标的估值、业绩表现、评估参数以及现金流等方面均暴露出诸多问题，其高增长故事背后暗藏风险，这场并购的最终走向及对公司的影响值得持续关注。

相关问答

汇绿生态收购钧恒科技的过程是怎样的？

2024年5月收购30%股权，后两次增资扩股实现并表，2025年7月筹划收购剩余49%股权，评估基准日更新后估值大幅上涨。

钧恒科技估值上涨为何引发质疑？

正常并购中取得控制权的并购对价应含控股权溢价，钧恒科技2024年末控股收购估值几乎无增长，半年多后整体估值翻三倍，背离常规规律。

汇绿生态光电子器件业务产品结构与毛利率情况如何？

该业务包括光模块、63%，整体业务拉低公司盈利水平。

汇绿生态现金流出现了什么问题？

2025年经营活动现金流净额为负且同比大幅下降，2026年一季度净流出加剧，主要因支付原材料预付款增加，应收、存货及预付款项暴增导致资金沉淀。

汇绿生态的债务规模和偿债压力怎样？

债务规模快速扩张，2025年筹资活动现金流净额同比增长，2026年一季度筹资流入进一步走高。资产负债率攀升，短期偿债缺口明显。